W ostatnich miesiącach inflacja producentów PPI hamuje we wszystkich krajach. W badaniach takich jak ankiety PMI widać, że firmy czują coraz słabszą presję kosztową i jednocześnie coraz słabszy popyt, w wyniku czego ich ceny mogą rosnąć coraz wolniej. Mijają szoki energetyczne oraz problemy w łańcuchach dostaw, dzięki czemu inflacja może ulec spowolnieniu. Czy to wszystko przełoży się na inflację w całej gospodarce? To w dużej mierze zależy od jednej kwestii: jak mocno inflację będą podtrzymywały podwyższone oczekiwania inflacyjne. To jest ten łącznik między przejściową inflacją podażową a trwałą inflacją zakorzenioną w gospodarce. Czy ten łącznik działa? Wiele wskazuje, że ta zależność została zatkana, dlatego inflacja może wkrótce mocno spaść.
Cały proces inflacji w gospodarce warto rozbić na trzy elementy, zgodnie z tym, co ekonomiści nazywają nowo-keynesowską krzywą Philipsa. Zgodnie z tą dominującą teorią na inflację wpływają: oczekiwania inflacyjne, luka PKB (czyli przegrzanie/wychłodzenie gospodarki) oraz szoki zewnętrzne (przejściowe zaburzenia bez długookresowych konsekwencji). Drugi i trzeci czynnik powinny być najmniejszym problemem: już widać po spadkach cen w światowym przemyśle, że złagodzeniu ulegają przejściowe zaburzenia podażowe, a wkrótce gospodarki powinny przejść ze stanu przegrzania do neutralnego.
Warto zatem najwięcej uwagi poświęcić oczekiwaniom inflacyjnym. Jest to poziom inflacji, którego oczekują przedsiębiorcy i gospodarstwa domowe. Może on przekładać się na bieżącą inflację kilkoma kanałami. Co kluczowe, wydaje się obecnie, że wszystkie te kanały są przyblokowane.
Pierwszy kanał transmisji oczekiwań na gospodarkę i inflację wynika z substytucji międzyokresowej. Jeżeli konsumenci spodziewają się, że jutro produkty będą droższe, to kupią dzisiaj więcej, co napędzi przychody firm. Większy popyt pozwala na podniesienie cen, przez co oczekiwania mają komponent samorealizacji. Z kolei wyższe przychody umożliwiają firmom podwyżki płac, stąd konsumenci dalej kupują w sklepach i tworzy się spirala. Jednakże dzisiaj ten kanał ma minimalne znaczenie. Na skutek spadków dochodów realnych gospodarstwa domowe nie mają jak zwiększać swoich dzisiejszych wydatków. Dodatkowo nawet jeżeli mogą wydawać więcej, to niekoniecznie chcą przez podwyższoną niepewność. Przy większej obawie o przyszłe dochody wzrasta skłonność do oszczędności na wypadek np. utraty pracy czy nieprzewidzianego wzrostu rachunku za ogrzewanie.
Kolejny kanał przełożenia oczekiwań inflacyjnych na bieżące zachowania to negocjacje płacowe. Teoretycznie pracownicy jako punkt wyjścia w negocjacjach przyjmują spodziewane tempo inflacji, więc jeżeli mają siłę przetargową to proszą o podwyżkę wyższą lub równą oczekiwanej inflacji, bo nie chcą stracić swojej siły nabywczej. Firma podnosi płace, a później przerzuca te koszty na ceny. Może to zrobić, bo zarabiający więcej pracownicy są w stanie kupić więcej produktów. Jednakże dziś pracownicy spodziewają się wzrostu bezrobocia i wyrażają coraz więcej obaw o stabilność swojego zatrudnienia. Wiedzą, że mają słabszą niż wcześniej pozycję negocjacyjną, więc nie walczą o podwyżki na poziomie wyższym lub równym oczekiwanej inflacji. Dlatego realne wynagrodzenia spadają. Co więcej, w praktyce schemat negocjacji płacowych opartych o inflację widoczny jest tylko w przypadku związków zawodowych, które dziś mają znacznie słabszą pozycję w gospodarce niż podczas szoków naftowych w latach siedemdziesiątych. Mniejsza część siły roboczej objęta jest porozumieniami zbiorowymi i mniejsza część pracowników odnosi się do wzrostu cen konsumpcyjnych przy negocjacji wynagrodzenia. Więc obawy o spiralę płacowo-cenową w krótkim terminie mogą być nieuzasadnione.
Oczekiwania w teorii mają także wpływ na decyzje przedsiębiorstw. Większość przedsiębiorstw nie może od razu dostosowywać cen do zmian warunków rynkowych, dlatego decyzje o zmianie cen podejmowane są rzadko i uwzględniają oczekiwane zmiany kosztów. Jeżeli firma spodziewa się wysokiej inflacji (czyli wysokiego wzrostu kosztów), to ustawi wyższą cenę swoich produktów, by zamortyzować różnicę przed następną zmianą. W ten sposób oczekiwana inflacja od razu przekłada się na inflację bieżącą.
Jednak spodziewany wzrost kosztów nie jest jedynym czynnikiem, który firmy biorą pod uwagę przy ustalaniu cen. Innym ważnym czynnikiem jest popyt i wynikająca z niego marża. W obliczu kryzysu firma może zdecydować się na mniejsze podwyżki cen, absorbując wzrost kosztów w marżach. Drugim czynnikiem jest częstotliwość zmian cennika. Jeżeli w „normalnych” czasach firma zmienia cennik na przykład raz do roku, to możliwe, że teraz zmienia go raz na kwartał lub raz na miesiąc. Jeżeli ceny będą zmieniane częściej, to mniejszy wpływ na ich ustalanie będą miały oczekiwania inflacyjne. W przypadku zmiany ceny co kwartał prognozę kosztów potrzeba jedynie na 3 miesiące i do tego istnieje możliwość szybszej korekty.
Te trzy argumenty – niepewność konsumentów, niewystarczająca siła przetargowa pracowników i wyższa elastyczność firm w zmianie cenników – sprawiają, że dziś oczekiwania inflacyjne nie powinny być siłą, która sama podtrzyma inflację na bardzo wysokim poziomie.
Więc w miarę spowolnienia gospodarki inflacja powinna zacząć maleć dzięki malejącej luce PKB i wygasającym wstrząsom podażowym. Luka PKB to techniczne określenie na stan przegrzania gospodarki – różnica między faktycznymi zakupami konsumentów i firm, a potencjałem wytwórczym gospodarki. Niestety nie da się jej dokładnie mierzyć, ale można oceniać jej występowanie na podstawie różnych przesłanek. Wysoka inflacja występująca w bardzo wielu branżach (energochłonnych i nieenergochłonnych, pracochłonnych i niepracochłonnych) wskazuje, że gospodarka została przegrzana w stosunku do swoich możliwości produkcyjnych. Ale teraz popyt hamuje na całym świecie. Wkrótce luka popytowa powinna zmaleć do zera w większości kluczowych gospodarek.
Ostatnią składową są szoki zewnętrzne. Normalizacja warunków logistycznych wywołała obniżenie kosztów transportu oraz zwiększyła efektywność przedsiębiorstw. Wydaje się, że Europa znajduje się już za szczytem szoku energetycznego. Ceny surowców energetycznych dalej pozostają na podwyższonym poziomie, ale nie rosną, dzięki czemu presja kosztowa z tej strony nie zwiększa się. Pewne ryzyko stanowi tutaj otwarcie Chin w 2023 roku po restrykcjach przeciwpandemicznych. Z jednej strony spowoduje to większą dostępność tańszych towarów z Państwa Środka oraz mniejsze koszty transportu, co zadziała dezinflacyjnie. Z drugiej w Chinach zwiększy się zapotrzebowanie na towary oraz surowce, co z kolei podbije ich ceny na światowych rynkach.
Jakie są z tego wnioski na najbliższe miesiące? Inflacja w scenariuszu bazowym będzie spadać, ponieważ minęły główne szoki zewnętrzne w postaci szoku energetycznego oraz problemów logistycznych. Pomagać będzie obniżenie aktywności gospodarczej, zdławionej przez podwyżki stóp procentowych i malejące realnie dochody ludności. Jednocześnie na razie zduszone są kanały przełożenia wysokich oczekiwań inflacyjnych na bieżącą inflację, dzięki czemu nie ma przeszkód wewnątrz samej gospodarki do obniżenia dynamiki cen.
Odstępstwa od tego pozytywnego scenariusza mogą nastąpić z kilku powodów.
Po pierwsze, ze strony odbudowy aktywności gospodarczej w Chinach oraz wstrząsów na rynkach surowcowych, ze względu na powrót walki o surowce i wstrząsów podażowych.
Po drugie, ze względu na odblokowanie kanałów przełożenia wysokich oczekiwań inflacyjnych na bieżące ceny. Unormowanie otoczenia makroekonomicznego spowoduje, że ponownie uaktywnią się kanały oczekiwań. Dlatego ważne jest, w jakim momencie nastąpi normalizacja aktywności gospodarczej, redukcja niepewności i przejście z fazy dekoniunktury do ożywienia. Jeżeli nastąpi to w momencie, gdy inflacja bieżąca i oczekiwania inflacyjne będą wciąż podwyższone, to spadek inflacji zostanie zatrzymany.
