Co oznacza spadek pieniądza w USA

Dane za grudzień 2022 r. świadczą o spadku podaży pieniądza M2 w Stanach Zjednoczonych o 1,3 proc. r/r. To pierwszy przypadek ujemnej rocznej dynamiki tego wskaźnika w sięgającej 1960 r. historii tych statystyk. Jest to rzecz absolutnie szokująca we współczesnym świecie finansów, w którym ilość pieniądza ma tylko jeden kierunek: w górę. Raz wolniej, raz szybciej, ale zawsze w górę.

Źródło: Rezerwa Federalna.

W skład agregatu monetarnego M2 wchodzi gotówka w obiegu (czyli M0) oraz depozyty bankowe. Zarówno te płatne na żądanie (M1), jak i te w terminie zwrotu do dwóch lat włącznie. Zatem z grubsza rzecz biorąc w agregacie M2 mieści się praktycznie cały pieniądz trzymany w bankach (ten współcześnie stanowi miażdżącą większość podaży pieniądza) i gotówka w obiegu.

Warto jednak na sprawę spojrzeć w szerszym kontekście. Tak naprawdę pieniądza w Stanach Zjednoczonych nie przybywa już od kwietnia 2022 r., gdy Rezerwa Federalna dopiero szykowała się do uruchomienia ilościowego zacieśniania (QT) polityki monetarnej (rozpoczęto je w czerwcu 2022 r.). Od tego czasu do początku stycznia agregat M2 w USA zmalał z 22,05 bln do 21,33 bln USD, a więc o 723,6 mld USD.

Źródło: Rezerwa Federalna.

Po drugie, monetarną kontrakcję należy zestawić z wcześniejszym bezprecedensowym przyrostem podaży pieniądza w Ameryce. Pomiędzy marcem 2020 a marcem 2022 r. agregat M2 urósł o 6,35 bln USD, czyli mniej więcej o 40 proc. Dla porównania, w latach 2010-20 (tj. do marca) wartość ta zwiększyła się o ok. 7 bln USD, w latach 2000-10 o 3,9 bln USD, a między rokiem 1990 a 2000 o niespełna 1,5 bln USD. W dużym uproszczeniu można też powiedzieć, że przez dwa lata monetarnej bonanzy Rezerwa Federalna wykreowała więcej dolarów niż w latach 1913-2003.

Kredytowa korekta

Biliony dolarów w latach 2020-22 dzięki federalnym pakietom stymulacyjnym (wprowadzanych zarówno przez administrację Donalda Trumpa, jak i Joego Bidena) szerokim strumieniem wlały się do gospodarki, trafiając bezpośrednio do kieszeni Amerykanów. Gdy ci zaczęli je masowo wydawać po wycofaniu polityki lockdownów, nakręciło to niewidzianą od ponad 40 lat inflację cenową w największej gospodarce świata. W czerwcu 2022 r. inflacja CPI w USA sięgnęła 9,1 proc.

Dopiero w marcu ubiegłego roku Rezerwa Federalna nacisnęła na monetarny hamulec. Fed zaczął podnosić stopy procentowe w tempie niewidzianym od początku lat 80-tych XX stulecia. Ponadto od czerwca prowadzona jest polityka ilościowego zacieśniania, w ramach której bank centralny Stanów Zjednoczonych redukuje swoją sumę bilansową, efektywnie „odsączając” dolary z systemu bankowego. Zgodnie z monetarną teorią pieniądza spadek podaży M2 powinien doprowadzić do spadku inflacji CPI, jeśli tylko tempo obiegu pieniądza nie zacznie przyspieszać.

Pieniądz jako dług

„Złoto jest pieniądzem królów, srebro jest pieniądzem gentlemenów, barter pieniądzem chłopów, a dług jest pieniądzem niewolników” – napisał dwie dekady temu Norm Franz. Współcześnie pieniądz, którym się posługujemy, jest długiem. Na gruncie finansowym banknoty i monety są bezterminowym zobowiązaniem banku centralnego. Natomiast nasze środki zgromadzone na rachunkach bankowych są zobowiązaniem banków komercyjnych. Obowiązuje więc zasada, zgodnie z którą czyjś dług jest czyimś majątkiem. Dlatego też system pieniądza fiducjarnego (czyli bez wartości wewnętrznej, oparty tylko na zaufaniu) tak bardzo cierpi w sytuacjach monetarnej kontrakcji.

Z drugiej strony tej monetarnej zimy wciąż nie widać w statystykach kredytowych. Na koniec III kwartału 2022 r. (to ostatnie dostępne dane) zadłużenie amerykańskich gospodarstw domowych sięgnęło rekordowych 16,53 bln USD. Za prawie trzy czwarte tej kwoty odpowiadały kredyty hipoteczne. Za resztę konsumpcyjne, do których Amerykanie zaliczają też zobowiązania z tytułu kredytów studenckich czy pożyczek samochodowych. Przez pierwsze dziewięć miesięcy ubiegłego roku rosło też zadłużenie przedsiębiorstw niefinansowych, które na koniec III kwartału sięgnęło rekordowych 12,69 bln USD.

Nieco spowolnił za to przyrost długu publicznego, który ze względu na ograniczenia wynikające z tzw. sufitu zadłużenia zatrzymał się na poziomie 31,5 bln USD względem 29,62 bln USD na koniec 2021 r. Nie zmienia to faktu, że covidowe stymulanty kosztowały amerykańskiego podatnika 7,2 bln USD nowego długu publicznego, który będzie ciążył obecnym i następnym pokoleniom przez dekady.

Argument za miękkim lądowaniem

Gdy zestawimy ze sobą okresy wyraźnego wyhamowania wzrostu podaży pieniądza w Stanach Zjednoczonych z oficjalnie ogłoszonymi recesjami, to coś zdaje się być na rzeczy. Dołek dynamiki M2 z czerwca 1960 nastąpił dwa miesiące po oficjalnym ogłoszeniu recesji przez Narodowe Biuro Badań Ekonomicznych(NBER). Podobnie było 10 lat później, gdy cykliczne minimum dynamiki M2 pojawiło się pięć miesięcy po starcie recesji. Również w 1974 r. recesji towarzyszył wyraźnie wolniejszy wzrost podaży pieniądza.

Podaż i recesja

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych NBER i Rezerwy Federalnej

Ale już recesjom z lat 1980-82, 1990-91 czy 2001 nie towarzyszyła zadyszka na froncie monetarnym. Także podczas Wielkiej Recesji z lat 2007-09 podaż pieniądza zareagowała ze sporym opóźnieniem, co oczywiście zawdzięczamy temu, że Fed pod wodzą Bena Bernankego pompował dolary w gospodarkę tak, jakby jutra miało nie być. Mamy też epizod z lat 1993-94, gdy stagnacji podaży pieniądza nie towarzyszyła recesja w USA.

Reasumując, bezprecedensowa kontrakcja monetarna w USA jest zjawiskiem tak samo niecodziennym, jak wcześniejsza monetarna eksplozja z lat 2020-21. Co więcej, spadek rocznej dynamiki M2 w pobliże zera w przeszłości nie zawsze był sygnałem poprzedzającym recesję. Jest to więc kolejny punkt dla zwolenników narracji o miękkim lądowaniu gospodarki USA.